skittishfox | Entries tagged with svb

Financial Times написали дуже непогану статтю, в якій фактично підбиваєтсья підсумок хеджам SVB. В 2021 році вони хеджували різик за відсотками у своєму AFS портфелі (який в них насправді був дуже чималим), але в першій половині 2022 року вони, як пише стаття, "зафіксували прибуток".

Я підозрюю, що, можливо, під цим "зафіксували прибуток" могло ховатися дві речі:

1. Свопи були з кимось підсанкційним
2. "Фіксація прибутку" була ніхуя не фіксацією з точки зору хеджу у тому сенсі, що отриманий прибуток не покривав збитки, які наніс інструмент, що треба було хеджувати.

Є кілька способів захеджувати, скажімо, п'ятирічний бонд за допомогою свопу. Один з них зветься total return swap, у якому за певну ціну (частіше - якусь функцію коротких ставок) ви отримуєте зміну у повній вартості бонду (вам її треба повернути, якщо бонд подорожчав). Інший варіант - зробити серію свопів, що платять вам в обмін на іншу ціну в майбутньому різницю між тим, що ви отримаєте за бонд, та тим, що ви отримаєте за короткостроковими ставками. В цілому, вони працюють дуже схоже, хоча є певні деталі.

Так от, іноді контрагент в такому хеджі оголошує, що платити він не буде, і припиняє контракт. Це називається counterparty credit risk, і воно може грати дуже сильно проти вас у випадку, коли ви виграєте. Тобто, розглядаючи ситуацію кризи-2008, у вас є контракт з AIG, за яким ви отримуєте купу грошей, які перекривають ваші збитки - але AIG наробила стільки таких контрактів, що програла гроші всім, тобто реально у вас цих грошей немає. Навколо цього є багато своїх регуляцій, щоб цього уникнути, але чи розповсюджувалися вони на SVB - я не знаю.

Також я не знаю, як фіксувалися "прибутки" за контрактами-хеджами. Я вважаю можливим (хоча я можу помилятися), що ці "прибутки" могли репрезентувати вже отримані гроші за контрактами. Наприклад:

- SVB назаключав свопів з VEB
- За цими свопами він виграв 600 мільйонів, але мав виграти ще 2 мільярди
- При цьому вартість інструментів, які SVB хеджував, знизилася за 2.6 мільярди
- На початку 2022 року VEB випав, і SVB "зафіксував" 600 мільйонів прибутку
- 2 мільярди збитків записали як нереалізовані збитки потрфелю бондів
- Але реально для того, щоб захеджити ці збитки, їх треба було якось показати (бо на тих же умовах це буде варте ті самі 2 мільярди, дурних нема), тому рішили летіти без хеджу

Така хуйня може пояснювати відсутність CRO з квітня 2022 року, бо за це ніхто відповідати не хоче, особливо якщо свопи заключалися всупереч якійсь переписці.

Також цікаво, що, за інформацією NYTimes, Фед наполягав на тому, щоб прибрати будь-які згадки про "недоліки в регулюванні" з причин, за якими з SVB вирішили зробити саме те, що вирішили.

Корочше кажучи, будемо чекати, що буде далі. Поки що ситуація все ще остаточно не зрозуміла.

Ще одна цікава стаття на NBC про те, що ж могло трапитися в SVB:

https://www.nbcnews.com/business/business-news/unusual-lending-practices-silicon-valley-bank-rcna75252

( Read more... )

Мене теж дуже цікавив таке вибухове зростання депозитів, але оскільки я не міг обгрунтувати свої підозри, то цю тему я не розглядав, тим більше, що саме ця тема лежить на перефірії моїх знань. Отже, ми маємо ще один можливий сценарій:

- Банк роздув свій портфель депозитів за рахунок того, що він пропонував добрі умови кредитування під заставу портфелю активів ( https://www.sec.gov/oiea/investor-alerts-and-bulletins/sbloc )
- При цьому закладені активи лишалися на депозиті в банку та рахувалися в його резерві як депозити
- Банк звітував про такі пари як про пару кредит/депозит, аби роздути свій капітал
- При цьому коректніше було б показувати цю пару як кредит під забезпечення, чого банк не робив
- Дуже навіть можливо, що при цьому банк знайшов якусь технічну можливість зробити це цілком легально
- Але адекватних фінансових резервів на випадок проблем з ліквідністю банк не мав

В чому ж полягає проблема таких пар кредит-депозит - здавалося б, вони мали бути менш ризиковані з точки зору ліквідності, ніж звичайні депозити та кредити? Проблема в тому, що на папері вони виглядають як звичайні депозити та кредити, хоча такими не є. Тобто якщо банку потрібен буде капітал, то він не матиме ані можливість перепродати кредит (і отримати капітал), ані щось зробити з депозитом (і отримати капітал). Фактично, хоча в теорії такі депозити мали б забезпечувати стабільність, на практиці лише виглядало, що вони могли це зробити.

Стаття припускає, що саме це могло відлякати покупців від банку. Насправді, схоже, що покупці на минулі вихідні все-таки були - просто продавець почав вважати їх умови невигідними. Також я не виключаю, що Фед може вважати атаку на банк координованою і тому не пішов на продаж.

Ще хочу зауважити, що портфель Global Banking був найбільшим серед усіх портфелів позик SVB та був дуже сконцентрованим серед великих клієнтів. Тобто, схоже, що там фінансувалися венчурні фонди, а не окремі компанії.

Перше: в SVB були хеджи від спреду на короткі/довгі відсотки, але банк переважно позбувся їх в 2022 році.

Тому питання про те, хто в них був контрагентом, на мою думку, все ще не зникло - як і версія про те, що банкрутство банку було пов'язане з тим, що цей "хтось" міг бути підсанкційним.

Друге: в минулі вихідні банк могли продати, і навіть були біди, але вони не задовільнили регулятора:

https://www.politico.com/news/2023/03/15/fdic-investment-bank-silicon-valley-bank-sale-00087286

The FDIC declined bids submitted by other financial institutions in a separate auction held over the weekend, according to four lawmakers who’ve been briefed on the matter, a decision that has frustrated some Congress members who would’ve preferred to see Silicon Valley Bank acquired.

“I think it’s deeply concerning,” Sen. Bill Hagerty (R-Tenn.) said in an interview late Tuesday. “The notion that they’re going to do better as this asset turns into a carcass? … It’s hard for me to understand how that’s the best answer.”

https://www.svb.com/news/company-news/update-from-silicon-valley-bridge-bank-ceo

Yesterday I shared the news that I was appointed as the CEO of Silicon Valley Bridge Bank, N.A. We are doing everything we can to rebuild, win back your confidence, and continue supporting the innovation economy. We recognize the past few days have been an extremely challenging time, and we are grateful for your patience.

We are open for business and are hard at work bringing all systems and solutions back online to support you. We are making new loans and fully honoring existing credit facilities.

The number one thing you can do to support the future of this institution is to help us rebuild our deposit base, both by leaving deposits with Silicon Valley Bridge Bank and transferring back deposits that left over the last several days.

As stated in yesterday’s announcement, depositors have full access to their money and both new and existing deposits are fully protected by the FDIC. This action by FDIC effectively means that deposits held with SVB are among the safest of any bank or institution in the country.

If you, your portfolio companies, or your firm moved funds within the past week, please consider moving some of them back as part of a secure deposit diversification strategy. We are also open for business for any new customers. We are actively opening new accounts of all sizes and making new loans.

Please reach out to your SVB team with any questions. We will be sharing more updates as we continue our work to support the innovation economy.

Thank you.

Tim Mayopoulos, CEO
Silicon Valley Bridge Bank, N.A.

За вчорашній вечір стали зрозумілими ще дві речі про SVB.

Перша полягає в тому, що ж було в їх портфелі "до матьюріті". А були там, як з'ясувалися, геть не державні бонди - а майже виключно старі добрі Agency MBS та Agency CDO's, тобто колатерізований набір боргів під заставу нерухомості. На 80 мільйардів. Переважно придбані в 2021 році. Причому десь 90% з них з тривалістю понад 10 років.

Запопадливість таких паперів полягає в тому, що в них є достатньо цікаві моделі, які описують еволюцію портфелю. В цих моделях в пакеті боржників частина приймає рішення погасити борг достроково (через продаж, перефінансування чи якісь інші причини), а частина боржників тримає борг до останнього; на виході ми маємо величину, що, здається, називаеться WAL, або weighted average life (цим я займався років 10 тому, тому можу плутати). Проблема в тому, що ця величина, взагалі-то, не константа, а значною мірою визначається тим, що відбувається з відсотковими ставками. Якщо ставки сильно ростуть - то позичувачи сидять на попі рівно, бо навіщо їм втрачати гроші? Тобто, ефективно ціна таких паперів падає не лише через зміну відсоткових ставок, але й через зміну структури платежів у часі.

Друге - це розмір відтоку депозитів. Як виявилося, за останній четвер, 9 березня, в них зняли 46 мільярдів депозитів! Я не лише не уявляю собі такий розмір зняття - я не уявляю собі, хто в них був з корпоративних клієнтів з такими розмірами, та ще й ліквідних депозитів.

Зараз я намагаюся зрозуміти, що все ж таки відбулося в Silicon Valley Bank - та не можу.

"Офіційна версія" така: під час пандемії (умовний 2020 рік) банк отримав дуже багато готівки. Не знаючи, що з нею робити, банк накупив "довгих" державних бондів. Пройшов час, бонди знецінилися - і, коли фірми почали брати свої гроші назад, банк вимушений був влаштувати розпродаж бондів та ще й випустити акції, аби отримати капітал. Зрештою втрати в бондах були такі великі, що банк не зміг обслуговувати свої обов'язки.

Так от, це все виглядає дуже дивно, бо в цьому сценарії усі ведуть себе як повні ідіоти.

Почнемо з початку: банк "раптом" отримав збитки в 15 ярдів на підвищенні відсоткової ставки. "Раптом" - це як? Ринок державних бондів США як був ліквідним, так і лишився; 30-річна ставка - це показник, який відомий геть усім і де ніяких підводних каменів немає, ну а перше, що роблять з будь-яким великим портфелем бондів - це малюють криву того, наскільки ми чутливі до зміни відсоткової ставки по кривій. Дивлячись на історію 30-річної відсоткової ставки, ніяких стрибків я не бачу.

Що це означає? Це означає, що ці втрати в 15 ярдів сталися "стрємітєльним домкратом", тобто накопичувалися поступово, були прекрасно відомі усім, і могли бути виправлені на тому періоді, коли вони були розміром з якісь більш розумні 4-5 мільйардів. SVB в "нормальні" роки приносив десь біля 1 мільярду на рік прибутку; такі втрати якось можна було переварити, або принаймі знайти покупця.

Повторюся, загнати банк в таку ситуацію дійсно можливо. Але це потребує, скажімо так, особливого таланту. І, мало того, такий розвиток подій був би очевидним геть усім - хоча від ситуації з банком складається враження, що проблеми стали саме що несподіванкою.

Іншим варіантом проблеми може бути те, як саме банк виправляв свою проблему з концентрацією ризиків. Для цього є, власне кажучи, два варіанти: або перепродавати свій портфель бондів (дорожче), або перерозподіляти ризик за допомогою свопів (дешевше). У випадку зі свопами банк лишає за собою бонди, але в той самий час домовляється з іншою установою про те, що в обмін на платежі по 30-річному бонду він отримує платежі по, наприклад, 3-річному. Таких транзакцій у фінансовій системи повно.

Тим не менш, в таких транзакціях є те, що називається counterparty credit risk. Полягає він в тому, що в певний момент ваш контрагент у свопі може відмовитися платити по своїм обов'язкам. Так, фактично при цьому агент оголошує дефолт, але "нормальні" банки в цілому мають бути готові до такого сценарію.

Окремим западлом такого дефолту може бути те, що контрагент може оголосити дефолт в той час, коли ви виграєте. А, якщо SVB дійсно набрав свопів, за якими отримував відсотки на короткій частині кривої в обмін на фіксовану довгу, він вигравав, і вигравав дуже сильно: саме це мало б застрахувати його збитки на папері в цьому портфелі.

Наскільки мені відомо, великих фінансових банкрутств з 2020 року не було. Тобто, це в розвиненому світі не було. Насправді, кандидати на роль "поганого контрагента" можуть бути:

1. Кріпта
2. Китайці
3. Росіяни

Той факт, що з 2022 року в SVB не було CRO, він дуже цікавий. Як правило, позицію CRO отримати дуже складно, а людей, які можуть на неї претендувати - багато. Тобто, відсутність CRO дуже натякає на те, що там були якісь проблеми вже тоді, за які ніхто не хотів відповідати. Також не схоже, щоб ці проблеми були такими вже простими.

В той же час, мені не дуже зрозуміло, що в них відбулося з бондами: логіка появи Федерального резерву саме і полягає в тому, що люди можуть позичити короткі гроші під його ставку під заставу цих самих бондів, причому, наскільки я пам'ятаю, під їх номінальну вартість. Тобто робити велику ліквідацію під відтік депозітів не треба було робити; але тут я можу і помилятися.

Звичайно, такий варіант з поганим контрагентом не є єдиним; іншою можливістю може бути наявність якихось транзакцій, на яких було втрачено гроші, і заради покриття яких і були зняти бонді. Цими "транзакціями" можуть бути як якісь дурні ринкові позиції, так і дефолтом за великим кредитом (третьою можливістю може бути втрата грошей, скажімо, на рахунках російських банків). Але ці речі теж не дуже зрозумілі.

Корочше кажучи, я зараз геть не вірю в "офіційну версію" як точну та повну версію подій; так, я повірю, що ці проблеми почалися після того, як випав хтось з контрагентів, але я не вірю, що вони просто так взяли і трапилися. Будемо чекати, що скажуть далі.

PS. Поліз дивитися їх фінансову звітність. Таймінг не сходиться.

За "офіційною версією", проблеми в SVB були в тій частині портфеля, що становили активи, які планується тримати до maturity, що були викликані різким зростанням депозитів.

А розклад там такий, станом на 31 грудня кожного року:

Активи "до матьюріті": 2019 - 14.5 ярдів, 2020 - 13 ярдів, 2021 - 58 ярдів, 2022 - 95 ярдів.

Депозіти: 2019 - 54 ярди, 2020 - 70 ярдів, 2021 - 140 ярдів, 2022 - 164 ярди.

Тобто, як ми бачемо, основне зростання портфелю бондів відбулося в 2021-2022 році, а це вже період високих довгих ставок. При цьому, як ми бачимо, в 2021 30-річні ставки були низькуватими навіть як для недавнього майбутнього.

https://www.cnbc.com/quotes/US30Y

Тобто я відверто кажучи не розумію, що то було? Хтось загрався у трейдера? Але якось дивно загрався. Це при тому, що лише притік депозитів (і грошей в портфель бондів, які збираються тримати до матьюріті) був такого розміру, що виправити проблеми з структурою портфелю можна було фактично безкоштовно просто за рахунок того, що нові бонди все одно було вирішено купувати.